Germán Herebia . Tue January 2008
Gracias a Gabriel Foglia de la Universidad de Palermo quien nos envió este análisis acerca de la valuación de mercado de MercadoLibre y Clarin.
BTW, la UP es la Universidad más proactiva en lo referido a apoyar a la industria de Internet:
Fue sede del Wordcamp, es sede de los eventos de AMDIA, realizo un curso de 16 clases con el IAB y además es de los principales anunciantes de Internet en Argentina.
El viernes 10 de agosto de 2007, la empresa de subastas online Mercado Libre comenzó a cotizar en el Nasdaq. Sus acciones iniciaron la sesión a U$S 18 y terminaron el día en U$S 28.50 (58% de incremento). Al 2 de enero de 2008, la acción de Mercado Libre cotizaba a U$S 70.10, casi 4 veces más que en su debut hace 5 meses.
Como parámetro comparativo, el Índice Nasdaq Composite (índice bursátil que incluye las más de 5.000 empresas que cotizan en el Nasdaq) tuvo un crecimiento de sólo 2.5% en el mismo período (10 de agosto de 2007 a 2 de enero de 2008).
En consecuencia, la capitalización de mercado (valor de la compañía que se obtiene multiplicando el valor de la acción por la cantidad de acciones) de Mercado Libre es de U$S 3.100 millones. El 91% de las acciones de la empresa cotizan en el mercado abierto.
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La otra oferta pública de acciones resonante del año 2007 fue la del principal conglomerado de medios del país: el grupo Clarín.
El 19 de octubre de 2007 realizó la oferta pública por el 20% de sus acciones en los mercados de valores de Buenos Aires y Londres (London Stock Exchange).
En el Merval, el primer día la acción cerró a un precio de $ 30.45 y al 2 de enero de 2008 cotiza a $ 28.80 (-5.4%). En el mismo período, el índice Merval cayó un 3.8%.
En el London Stock Exchange, el precio de lanzamiento fue fijado en U$S 18.50 y el primer día cerró a U$S 19. Al día de hoy, cotiza a U$S 18.50. Cada GDS (Global Depositary Security) en Londres es equivalente a 2 acciones, con lo cual el precio en ambos mercados es técnicamente el mismo.
Esta cotización implica una capitalización de mercado para el Grupo Clarín de U$S 2.750 millones, 11.2% menos que Mercado Libre.
En definitiva, una compañía que sólo realiza actividades online y que fue fundada en 1999 tiene un valor de mercado 350 millones de dólares mayor al del multimedios más importante del país con una trayectoria de más de 62 años. Algunas claves para comprender la magnitud de las diferencias entre ambas compañías:
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Ventas: Clarín es 44 veces más grande
Ganancias: Clarín es 14 veces más grande
Activos: Clarín es 19 veces más grande
Si bien compiten en mercados e industrias diferentes (la principal fuente de ingresos para Mercado Libre es la intermediación entre compradores y vendedores, y la de Clarín es la TV por cable y los medios impresos), trataremos de analizar las características intrínsecas de ambas empresas con el objetivo de comprender el por qué de las diferencias en su capitalización.
Clarín:
Su fuente de ingresos principal es la TV por cable (la fusión Cablevisión-Multicanal acaba de ser aprobada por las autoridades argentinas), y produce y distribuye contenidos audiovisuales bajo diferentes plataformas. Opera uno de los diarios de habla hispana más leído del mundo, y dentro de su portafolio de empresas encontramos: Clarín, Olé, La Razón, Tinta Fresca (editorial de textos escolares), Artes Gráficas Rioplatenses, Ferias y Exposiciones Argentinas, Canal 13, TN, Volver, Radio Mitre, TyC Sports, Teledeportes, Cablevisión, Multicanal, Pol-Ka, Ideas del Sur, Teledigital, Fibertel, Flash, Ciudad Internet, Datamarkets, Fullzero, Clarín Global, Prima, etc. Tiene más de 13.000 empleados.
El Grupo Clarín es el multimedios más importante del país y uno de los más importantes del mundo. La mayor parte de sus ingresos proviene del mercado argentino, con lo cual su desempeño está muy correlacionado con la situación económica del país y el marco regulatorio (ejemplo: la definición del Gobierno acerca del triple play y el estándar para TV digital).
En los primeros nueve meses de 2007 tuvo ventas netas por casi 1.000 millones de dólares con ganancias luego de impuestos de 39 millones de dólares.
Tiene activos por 2.150 millones de dólares. El pasivo total del grupo es de 1.600 millones de dólares, de los cuales el 40% es deuda de largo plazo.
Sus márgenes operativos están en línea con el resto de las empresas de medios a nivel internacional.
Mercado Libre:
Mercado Libre opera una plataforma de e-commerce en Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Ecuador, México, Perú, Uruguay y Venezuela. Provee dos servicios principales: el mercado virtual donde compradores y vendedores de todo tipo de productos pueden encontrarse y la solución para pagos online llamada MercadoPago. En Mercadolibre.com los vendedores y compradores pueden utilizar un esquema de precio fijo o variable (subastas). El promedio de productos ofrecidos en Mercado Libre supera los 3 millones por mes. La mayor parte de las ventas (89%) se realiza bajo el formato de precio fijo.
La compañía también ofrece la posibilidad de alquilar su plataforma de negocios para desarrollar negocios virtuales (eShops).
Es uno de los sitios de e-commerce más importantes de Latinoamérica, y cuenta con casi 800 empleados.
En los primeros nueve meses de 2007 tuvo ventas netas por 22.800.000 dólares con ganancias luego de impuestos de 2.786.000. Tiene activos por 115 millones de dólares y pasivos por 30 millones.
Las acciones de Clarín están valuadas en este momento en 34 veces las ganancias por acción. En cambio, las de Mercado Libre están valuadas en 766 veces sus ganancias. Visto de otra forma, la relación entre el valor al que cotiza cada acción y su valor de libros es de 36 veces para Mercado Libre y 4.6 veces para Clarín.
Tomando el concepto clásico de valuación de empresas en base a las ganancias futuras, el mercado está pronosticando mayores oportunidades de crecimiento y flujos de fondos futuros para Mercado Libre que para Clarín. Dado que toda valuación de empresas incluye la subjetividad del valuador (a qué tasa van a crecer los ingresos y los costos, qué tasa de descuento utilizar, qué opciones de salida para el inversor existen, qué pasará con los competidores, etc.) vamos a dejar de lado la discusión acerca de si la acción de Mercado Libre está sobrevaluada y la de Clarín subvaluada.
Desde el punto de vista de la estrategia de negocios estamos ante un caso donde un jugador dominante en un mercado no pudo comprender la magnitud del cambio de paradigma que la tecnología está produciendo en los negocios.
La intermediación entre vendedores y compradores no es el principal negocio del grupo Clarín, pero muchas de sus empresas compiten directamente con Mercado Libre (los clasificados del diario, masoportunidades.com, etc.). Este caso concreto nos ilustra acerca de las diferentes estrategias que puede tomar un líder de mercado ante una nueva tecnología:
1- adoptarla y cambiar totalmente su modelo de negocio (la opción más arriesgada)
2- invertir en una empresa relacionada a este nuevo modelo para luego capturar las ganancias potenciales o minimizar las pérdidas
3- crear una empresa pequeña dentro del holding para experimentar
4- tratar de evitar la realidad y continuar con el modelo actual mientras esto sea posible (la opción menos arriesgada)
El último camino es el que tomó Clarín a fines de la década del noventa, protegiendo sus fuentes de ingresos principales de ese entonces (publicidad, clasificados). Luego se subió a la ola de Internet y desarrolló y compró sitios relacionados con e-commerce. En mercados donde el líder toma casi todo el valor, la estrategia de esperar y ver no tiene muchas posibilidades de éxito. El mercado de las subastas online tiene una dinámica muy simple: cuantos más vendedores hay, más compradores hay (y así sucesivamente). Es por eso que tanto Mercado Libre como De Remate libraron una batalla muy violenta en sus primeros años de existencia para lograr el liderazgo (Mercado Libre ganó la carrera cuando firmó el acuerdo con eBay, el líder mundial). Esa misma dinámica (conocida como efectos de red) se aplica a muchos mercados hoy en día (buscadores de Internet, videos online, celulares, videojuegos, etc.), y explica el fenomenal crecimiento de Google en los últimos años.
Los datos empíricos indican que el camino tomado por Clarín en cuanto a e-commerce pudo haber sido mucho más fructífero. Los cambios tecnológicos que están revolucionando la industria del entretenimiento y los medios (negocio clave de Clarín) lo ponen nuevamente frente a la disyuntiva acerca de cómo abordarlos. El diario de ayer puede servir para escribir el de mañana.
Gabriel Foglia
Decano
Facultad de Ciencias Económicas
Universidad de Palermo
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